文 | 氨基觀察

吃盡新冠疫苗紅利之后的 BioNTech，靠著腫瘤布局和中國管線，一舉逆襲成為 mRNA 新王。

憑借來自中國的 PD-L1/VEGF 雙抗 BNT327，BioNTech 更是與百時美施貴寶（BMS）達成超百億美元的合作。

就在 6 月 11 日，BMS 的 CEO Chris Boerner 在高盛全球健康醫療峰會上，首次回應了與 BioNTech 關于 PD-L1/VEGF 雙抗的合作，表示十分看好 BNT327 的潛力，并拋出一個震撼業界的信號：公司將尋求具有戰略意義的收購，例如收購 BioNTech。

這一潛在收購涉及金額可能超過 300 億美元，甚至更高。因為，BioNTech 目前市值超過 250 億美元，其賬上還擁有 100 多億美元的現金等價物。退一步來說，僅拿到 BNT327 全球 50% 的權益，BMS 就需要付出上百億美元，要收購 BioNTech，勢必要付出更大的代價。

值得玩味的是，就在 BMS 釋放收購信號的后一天，BioNTech 宣布將以 12.5 億美元全股票交易收購競爭對手 CureVac。這被 BioNTech 稱之為，" 標志著其腫瘤學戰略執行的下一個里程碑 "，同時也會終結這兩家 mRNA 公司長達 3 年的專利拉鋸戰。

一邊是來自 MNC 的巨額收購誘惑，一邊是癌癥治療的星辰大海。成立超十年、靠新冠疫苗名利雙收的 BioNTech，正站在命運的十字路口。

BMS 越來越急

BMS 的焦慮肉眼可見。

早在今年初 JPM 大會，Chris Boerner 便透露，公司 2025 年的排他性損失 LOE 風險敞口將繼續增大。尤其是 Revlimid，3 月份將面臨一系列新的仿制藥，然后在 2026 年面臨一個完整的仿制藥市場。

而去年前三季度，Revlimid 創造了 44 億美元的收入，BMS 預計到 2025 年將進一步下降至 20 億至 25 億美元。此外，Boerner 直言，Pomalyst 和 Sprycel 也將面臨仿制藥沖擊，因此預計今年將出現 " 疊加效應 "。

換句話說，情況相當不容樂觀。當然，BMS 也沒有坐以待斃，Boerner 介紹了公司產品管線進展，目前有 40 個項目處于中后期開發階段。" 從今年開始，以及在接下來的 24 個月內，下一波催化劑的交付是我們的一大重點領域。"

在 BMS 預期中，未來五年，將推出 10 種新藥和 30 個適應癥擴張來帶動增長。其中，就包括收購而來的精神分裂癥新藥 KarXT，BMS 計劃每年都公布其新適應癥上的臨床數據。

不僅如此，Boerner 更是立下了一個 flag：到 2030 年實現持續的頂級增長。而在一季度電話會議上，其也將并購列為首要任務。

而面對 PD- ( L ) 1-VEGF 雙抗超越藥王 K 藥的潛力，全球大藥企都在搶位，就連默沙東也跑來中國 , 買下了一款 PD-1/VEGF 雙抗，BMS 也坐不住了。

當然，其收購也并非是一時沖動，BNT327 的臨床表現是最好的解釋。在其針對 NSCLC 的 I/II 期研究中，BNT327 與紫杉醇聯用在不同 PD- ( L ) 1 表達水平人群中均顯示良好療效：療效不受 PD- ( L ) 1 表達狀態限制，即便是在 CPS

適應癥的廣泛同樣是 PD- ( L ) 1-VEGF 估值通脹的另一因素。PD- ( L ) 1-VEGF 雙抗不僅能用于非小細胞肺癌，在乳腺癌、腎癌、黑色素瘤等領域也表現出潛力。

正是基于 BNT327 的臨床數據和廣闊的適應癥前景，BMS 選擇與以 15 億美元預付款，并承諾在 2028 年前支付 20 億美元無或有周年付款，以及高達 76 億美元的里程碑付款，獲得 BNT327 的開發與商業化權利。

在高盛全球健康醫療峰會上，Chris Boerner 首次回應了與 BioNTech 關于 PD-L1/VEGF 雙抗的合作，表示十分看好 BNT327 改變癌癥治療格局的潛力，正在加緊努力將其推向市場。" 至于機會，我們正在與 BioNTech 合作開發一個廣泛的 CDP，目前正在進行多項 III 期研究。"

Chris Boerner 表示，這正是從 O 藥身上的經驗中得到的關鍵教訓。顯然，這一次 BMS 不想落后 K 藥一步。

在談及并購戰略方面，Chris Boerner 強調腫瘤學是 BMS 非常了解的領域，" 因此，我們會尋求具有戰略意義的收購，例如收購 BioNTech"。

顯然，面對專利懸崖，BMS 正在加快自己的收購步伐，甚至愿意斥巨資收購 BioNTech。

BioNTech 的動作

對于 BMS 來說，如果要在這場 PD- ( L ) 1-VEGF 雙抗浪潮中，徹底領先默沙東，買下 Summit 無疑來得更直接。

但是，從 BMS 的選擇和最新表態來看，相比只有一款 AK112 的 Summit，BioNTech 似乎是一個更具性價比的戰略選擇。

在市場看來，能將 Summit 價值最大化的路徑，必然是被 MNC 收購，但其目前市場超百億美金，還是令不少大藥企選擇觀望。曾視為最有可能買下 Summit 的默沙東，買下了同樣來自中國的 PD-1/VEGF 雙抗 LM-299；曾經的緋聞對象輝瑞，也選擇買下了來自中國的 PD-1/VEGF 雙抗 SSGJ-707 ……

考慮到 Summit 太貴，以及其他中國資產過于早期，BMS 最終選擇以 35 億美元預付款 +76 億美元里程碑款，與 BioNTech 達成合作。畢竟，BNT327 進度足夠快，且臨床數據也夠看。

考慮到這還僅是一款管線的 50% 權益，若是想要進一步將 BioNTech 收入麾下，BMS 勢必要拿出更大的誠意、花更多的錢。目前，BioNTech 市值超 250 億美元，即使僅給予一定溢價，也很容易創造一個大 deal。

當然，錢或許不是問題。Chris Boerner 在高盛全球健康醫療峰會談及未來并購戰略時，曾強調，BMS 擁有足夠的財力來開展對公司有意義的交易。

對于 BMS 來說，BioNtech 的資產更多元化，賬上有 100 多億美元現金，還有能創造收入的新冠疫苗，以及 20+ 處在臨床后期的 mRNA 疫苗管線，以及諸多 mRNA 專利。這似乎與強調在腫瘤學更進一步尋求戰略意義收購的 BMS，更契合。

然而，當 BMS 拋出橄欖枝時，BioNTech 的選擇令人玩味。6 月 12 日，BioNTech 宣布將以 12.5 億美元全股票交易收購競爭對手 CureVac，較其前一交易日收盤價溢價 55%。

這筆收購絕非一時興起。CureVac 作為 mRNA 領域先驅，在天然序列優化、LNP 遞送系統等方面積累了大量專利和經驗，在歐洲的專利數量與 BioNTech 并駕齊驅；同時，CureVac 在德國圖賓根的研發和生產中心也頗具吸引力。BMO 表示："CureVac 靈活且可擴展的 mRNA 生產系統將有益于 BioNTech 在 mRNA 治療領域的增長計劃。"

換句話說，BioNTech 此番收購 CureVac，看重的不僅是后者賬面上的資產（早期癌癥資產，包括 CureVac 目前處于 I 期開發階段的基于 mRNA 的膠質母細胞瘤療法），更是長遠的戰略協同價值。

與此同時，這也將消除潛在的專利糾紛隱患。CureVac 曾于 2022 年 7 月起訴 BioNTech，聲稱其在 mRNA 技術方面的工作對后者的 COVID-19 疫苗有所貢獻，構成專利侵權。在這場專利戰中，BioNTech 處于下風，分析師們也曾普遍不好看 BioNTech。

BioNTech 則將這次收購，稱之為執行其腫瘤戰略方面的下一個重要里程碑，也是對腫瘤醫學未來的投資。該戰略即為專注于兩個泛腫瘤項目，包括基于 mRNA 的腫瘤免疫治療候選藥物，和 PD-L1/VEGF 雙抗 BNT327。

下一個抉擇時刻

在新冠疫苗退潮后，mRNA 三巨頭最終走向了不同的命運：

Moderna 因過度押注 mRNA 疫苗而深陷困境，CureVac 轉向癌癥免疫療法后終被收購，BioNTech 選擇了一條 " 中間 " 道路——通過戰略收購強化腫瘤管線，并憑借中國管線止住了股價下跌的頹勢，一舉逆襲成為 mRNA 新王。

這背后，無疑是一場關于戰略定力與時代機遇的博弈。2019 年之前的 mRNA 企業，迫切需要的是一個契機，證明 mRNA 平臺技術的契機。

暴富、完成階級躍遷之后，它們更需要的是補足大藥企經營之道。不僅是燒錢搞研發，更重要的是，如何通過手中的巨額資本，提高自己的確定性，滿足市場的預期。

顯然，BioNTech 更早領悟了這一點。新冠疫苗躋身暴富之后，BioNTech 變得激進起來，當然，其 BD 眼光和運作也值得稱贊，押注的 ADC、PD ( L ) 1/VEGF 雙抗等都是時下的大熱門。

也正是這些管線的潛力和臨床預期，支撐了市場對其估值的核心預期。同時，BioNTech 也正在加速推進癌癥疫苗的研發，進一步證明自己 mRNA 技術平臺的潛力。

眼下，BioNTech 或許也迎來了一個新的抉擇時刻。

那么，手握重金、技術領先的 BioNTech 是否愿意賣身？答案可能藏在兩個關鍵因素中：價格和愿景。

從價格角度看，BMS 若發起收購，潛在交易總額勢必巨大。對于急需轉型的 BMS 來說，愿意為 BioNTech 的腫瘤管線組合和 mRNA 技術平臺，付出多高的價格，是一個關鍵因素。

畢竟，隨著市場再度活躍，但凡有點資源、技術的生物技術公司都不想輕易下牌桌。典型如曾經拒絕默沙東收購要約的 MoonLake，公司僅有一條核心管線，靶向 IL-17A/F 的三抗藥物 Sonelokimab，其在自免領域顯示出不小的潛力。

今年早些時候，默沙東曾對 MoonLake 提出不具約束力的的收購要約，但被拒絕了。當然，在市場看來，隨著默沙東報價提高，最終 MoonLake 最有可能的決定是接受被收購。

從愿景角度看，BioNTech 創始人夫婦一直懷揣著 " 用 mRNA 技術攻克癌癥 " 的夢想。" 科學是我們的樂趣。我們愿意在實驗室里度過每一分鐘 "，這是他們關于科研的態度。

這種科學家的執著與夢想的召喚，可能比金錢更具驅動力。當然，BioNTech 創始人 Ugur Sahin 也曾表示，有了充裕的資金，他們就能實現所有的夢想。

BioNTech 的抉擇也會影響整個 mRNA 產業的格局。若選擇獨立發展，它可能成為繼羅氏、諾華之后新一代歐洲生物技術巨頭；若接受收購，則將成為 BMS 對抗專利懸崖的關鍵武器。

最終 BioNTech 的選擇，可能取決于 BMS 愿意開出怎樣的價碼，以及雙方關于愿景的契合度。