文 | 海豚投研
$ 臺積電 ( TSM.US ) 于北京時間 2025 年 7 月 17 日下午的美股盤前發(fā)布了 2025 年第二季度財報（截止 2025 年 6 月），要點(diǎn)如下：
1、收入端：臺積電本季度收入 301 億美元，環(huán)比增長 17.8%，主要是高性能計算的需求增長和手機(jī)業(yè)務(wù)回暖的帶動。公司本季度收入超指引區(qū)間上限（284-292 億美元），主要是受新臺幣升值影響。若按新臺幣口徑，公司本季度收入環(huán)增 11.3%，落在公司指引區(qū)間內(nèi)。
從量價關(guān)系看（等效 12 寸片）：①臺積電的晶圓出貨量 3718 千片，環(huán)比增長 14.1%；②臺積電的晶圓單晶圓收入（等效 12 寸片）8088 美元 / 片，環(huán)比增長 3.2%。
2、毛利率：公司本季度毛利率 58.6%，位于公司指引區(qū)間內(nèi)（57-59%）。新臺幣升值對近兩個季度的毛利率都有一定影響。如果之后公司的 2nm 進(jìn)入量產(chǎn)爬坡，也會給毛利率帶來一定的壓力。公司將長期毛利率目標(biāo)依然定在 53% 以上。
3、具體業(yè)務(wù)進(jìn)展情況：制程、下游應(yīng)用和地區(qū)
a. 分制程看：臺積電本季度 7nm 以下先進(jìn)制程的占比再次提升至 74%。受 AI 需求的推動，公司當(dāng)前 3nm 和 5nm 產(chǎn)能已經(jīng)滿載，兩項(xiàng)收入占比分別為 24% 和 36%。隨著公司之后的 2nm 量產(chǎn)，AI 芯片將從 5nm 往 3nm 轉(zhuǎn)移，公司收入結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步向先進(jìn)制程傾斜。
b. 下游應(yīng)用端：公司本季度收入增長的主要來源仍然是高性能計算（HPC）領(lǐng)域，本季度公司高性能計算領(lǐng)域收入達(dá)到 180 億美元，收入占比達(dá)到 60%。此外，公司的手機(jī)、物聯(lián)網(wǎng)等業(yè)務(wù)都有所回暖，其中也有部分是關(guān)稅不確定性備貨的需求。
c. 分地區(qū)收入：北美地區(qū)還是公司最大的收入來源，涵蓋了英偉達(dá)、蘋果、AMD 等大客戶，本季度收入占比 75%。環(huán)比增速最明顯是中國大陸地區(qū)，本季度中國大陸地區(qū)收入達(dá)到 20 億美元以上，收入占比提升至 9%，其中包含受關(guān)稅等不確定因素的提前備貨影響。
4、資本開支：臺積電本季度資本開支 96.3 億美元，符合預(yù)期。公司維持著 380-420 億美元的全年資本開支目標(biāo)，結(jié)合公司上半年合計資本開支 197 億美元，推測下半年的資本開支將在 183-223 億美元。雖然阿斯麥下調(diào)了全年收入預(yù)期，但公司依然維持著全年資本開支目標(biāo)，進(jìn)一步表明了臺積電對自身經(jīng)營面的信心。
5、臺積電業(yè)績指引：2025 年第三季度預(yù)期收入 318-330 億美元（市場預(yù)期 320 億美元）和毛利率 55.5-57.5%（市場預(yù)期 57.36%）。收入端環(huán)比增長 5-10%，主要受 GB 系列量產(chǎn)爬坡等 AI 需求和蘋果新機(jī)備貨的帶動；下季度毛利率將受到新臺幣升值的壓力。
昨天阿斯麥 ASML 的指引下調(diào)，給半導(dǎo)體市場潑了一盆 " 冷水 "。臺積電的本次財報是一次有力的回?fù)簦? 你差，不等于我差。別把我拉下水 "。
一方面，臺積電本季度的核心數(shù)據(jù)都達(dá)到了指引預(yù)期，在高性能需求的推動下，公司下季度的收入將繼續(xù)走高；另一方面，雖然阿斯麥 ASML 四季度收入有下滑的風(fēng)險，但臺積電的資本開支并未出現(xiàn)下調(diào)，依然維持在 380-420 億美元，這也進(jìn)一步表明了公司經(jīng)營面的信心、阿斯麥指引下調(diào)更多是其他客戶受傳統(tǒng)半導(dǎo)體的周期拖累導(dǎo)致，臺積電本次財報的穩(wěn)定發(fā)揮，能打消市場對公司的顧慮。
不僅如此，海豚君認(rèn)為臺積電在下半年有望開啟業(yè)績上升期：
a）GB 系列量產(chǎn)增加：在經(jīng)歷產(chǎn)品過渡階段后，云服務(wù)商將關(guān)注點(diǎn)更多地集中在 GB300 產(chǎn)品上。隨著近期戴爾交付全球首臺 GB300 NVL72 給 CoreWave，GB300 系列將在下半年迎來量產(chǎn)上升期。云服務(wù)商的資本開支在今年也呈現(xiàn)出 " 前低后高 " 的態(tài)勢，這助力于公司的高性能計算業(yè)務(wù)（HPC）在下半年繼續(xù)增長；
b）蘋果新機(jī)備貨：傳統(tǒng)消費(fèi)電子往往在下半年會迎來旺季，臺積電下半年的業(yè)績也都會好于上半年。而進(jìn)入三季度，臺積電也將開始為蘋果新機(jī)備貨。如果本次蘋果新機(jī)開始采用 2nm 制程工藝，將推動新制程節(jié)點(diǎn)的量產(chǎn)加速，提升產(chǎn)品整體均價；
c）制程向更先進(jìn)節(jié)點(diǎn)遷移：隨著臺積電在 2025 年下半年開啟 2nm 制程量產(chǎn)，原有 3nm 的需求將轉(zhuǎn)向 2nm。與此同時，公司有望在 2025 年底開始將 AI 芯片從 5nm 陸續(xù)遷移至 3nm。結(jié)合市場預(yù)期，英偉達(dá)、AMD 及各家大廠的定制 ASIC 芯片都將轉(zhuǎn)向 3nm 制程。隨著下游客戶產(chǎn)品向更先進(jìn)節(jié)點(diǎn)遷移，在帶動產(chǎn)品均價和收入提升的同時，也將進(jìn)一步拉開和競爭對手的差距。
從投資角度看：在中長期視角下，雖然臺積電已經(jīng)處于市場領(lǐng)先位置，而隨著 2nm 量產(chǎn)的開啟，公司繼續(xù)綁定了核心客戶，這將進(jìn)一步拉開與競爭對手的差距。而在短期視角，臺積電本次財報打消昨日市場的擔(dān)心，體現(xiàn)了公司對自身經(jīng)營面的信心。結(jié)合公司當(dāng)前市值（1.23 萬億美元），對應(yīng)公司 2026 年凈利潤的 PE 為 19.5 倍左右，同比增長 20%（假定收入 +22%，全年毛利率回調(diào)到 57.1%，稅率 16.4%）。
雖然臺積電和阿斯麥 ASML 都是各自領(lǐng)域的絕對龍頭，但是臺積電的核心客戶有英偉達(dá)、AMD 等，受本輪 AI 需求帶動更為明顯。由于當(dāng)前高性能計算（HPC）的收入占比已經(jīng)達(dá)到 60%，因而傳統(tǒng)半導(dǎo)體周期對臺積電的影響已明顯減弱。雖然手機(jī)、PC 等傳統(tǒng)半導(dǎo)體領(lǐng)域需求偏弱，但這份臺積電的財報能證明當(dāng)前 AI 領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)化需求仍在，給市場再次注入信心。除了本次財報的 " 打消顧慮 " 以外，隨著 GB 系列量產(chǎn)增加、蘋果新機(jī)的發(fā)布以及 2nm 量產(chǎn)的推進(jìn)，臺積電有望從下半年開啟新一輪的業(yè)績上升期。憑借在芯片代工領(lǐng)域絕對的領(lǐng)先地位，臺積電仍然是 AI 半導(dǎo)體市場中的 " 定海神針 "。
