2025 年 6 月 17 日，北京昊創(chuàng)瑞通電氣設備股份有限公司（以下簡稱 " 昊創(chuàng)瑞通 "）將在深交所上會，接受關(guān)于其 " 是否符合發(fā)行條件、上市條件和信息披露要求 " 的審議與表決。

自 2023 年 6 月獲受理以來，昊創(chuàng)瑞通 IPO 之路波折不斷。期間，公司經(jīng)歷了因財務資料過期中止審核，又遭遇會計師事務所被證監(jiān)局行政處罰而主動申請中止。

時至今日，昊創(chuàng)瑞通依然面臨單一客戶依賴、家族治理局限、產(chǎn)品質(zhì)量問題、創(chuàng)新能力不足等考驗。問詢?nèi)危垓v兩年之后，公司還能修成正果嗎？

業(yè)績高度依賴國家電網(wǎng)

招股書顯示，昊創(chuàng)瑞通主要從事智能配電設備的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括智能環(huán)網(wǎng)柜、智能柱上開關(guān)和箱式變電站等，產(chǎn)品主要應用于配電網(wǎng)領(lǐng)域。

2022-2024 年，公司對國家電網(wǎng)下屬企業(yè)的銷售收入分別為 49,778.57 萬元、61,852.10 萬元和 67,108.73 萬元，占公司營業(yè)收入的比例分別為 88.92%、91.99% 和 77.38%。

其中，對國家電網(wǎng)下屬企業(yè)的銷售毛利分別為 13,548.04 萬元、17,441.38 萬元和 19,247.35 萬元，占公司毛利總額的比例分別為 93.99%、93.98% 和 86.47%。

嚴重依賴大客戶的風險不容忽視，有些公司甚至在上市首年業(yè)績便 " 變臉 "。2024 年，戈碧迦實現(xiàn)營業(yè)收入 5.66 億元，同比下滑 29.95%，實現(xiàn)歸母凈利潤 7025.31 萬元，同比下滑 32.59%，北交所上市首年 " 業(yè)績變臉 "。分析發(fā)現(xiàn)，這與公司原大客戶重慶鑫景特種玻璃有限公司有關(guān)，該客戶正是戈碧迦招股書報告期內(nèi)收入增長的關(guān)鍵，但自公司上市后就未再向其下訂單。

昊創(chuàng)瑞通自己也表示，短期內(nèi)仍難以避免上述情形。如果公司與國家電網(wǎng)下屬企業(yè)全部停止合作，則公司銷售毛利將大幅下降，并面臨虧損的風險，將會對公司經(jīng)營業(yè)績造成不利影響。

由于國家電網(wǎng)下屬企業(yè)處于產(chǎn)業(yè)鏈強勢地位，有關(guān)信用政策的約定以國家電網(wǎng)下屬企業(yè)相關(guān)招標文件或合同約定的信用政策為準，在此背景下，昊創(chuàng)瑞通的應收賬款也逐漸增加。

2022-2024 年，公司的應收賬款賬面價值分別為 11,925.50 萬元、13,625.31 萬元和 16,615.41 萬元，占當期營業(yè)收入的比例分別為 21.30%、20.26% 和 19.16%。

同期，公司應收賬款壞賬準備金額分別為 1,028.09 萬元、1,336.74 萬元和 1,390.78 萬元，信用減值損失分別為 -357.76 萬元、-370.47 萬元和 -100.43 萬元，應收賬款的回收情況對公司凈利潤存在一定影響。

值得關(guān)注的是，2022-2024 年，公司第三方回款金額較大，占同期營業(yè)收入的比例分別為 65.90%、74.91% 和 61.03%。

創(chuàng)新實力遭遇拷問

目前，輸配電及控制設備制造行業(yè)已經(jīng)形成市場化的競爭格局，國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)等下游主要客戶在采購相關(guān)產(chǎn)品時一般采用招投標制度，行業(yè)內(nèi)相關(guān)企業(yè)在技術(shù)實力、產(chǎn)品質(zhì)量、價格水平、資質(zhì)業(yè)績和品牌影響力等方面展開競爭。

行業(yè)內(nèi)中小企業(yè)眾多，各企業(yè)技術(shù)水平、生產(chǎn)能力和規(guī)模差異較大，行業(yè)中主要企業(yè)經(jīng)營的具體產(chǎn)品存在一定差異，且部分規(guī)模較大的企業(yè)，除了輸配電及控制設備相關(guān)業(yè)務外，也存在同時經(jīng)營其他業(yè)務板塊的情形。

在行業(yè)市場競爭格局方面，以注冊資本或經(jīng)營規(guī)模區(qū)分，行業(yè)內(nèi)企業(yè)主要可分為三類。

第一類為大型企業(yè)，如國電南瑞、許繼電氣等，該等企業(yè)注冊資本超過 10 億元或營業(yè)收入超過 100 億元，業(yè)務板塊眾多，存在多元化經(jīng)營情形，具有較強的綜合競爭力。

第二類為中型企業(yè)，如雙杰電氣、金冠股份等，該等企業(yè)注冊資本或經(jīng)營規(guī)模適中，業(yè)務相對集中，但具體產(chǎn)品類別存在一定差異。

第三類為小型企業(yè)，該等企業(yè)規(guī)模較小且數(shù)量眾多，產(chǎn)品類別和經(jīng)營區(qū)域一般較為集中，市場競爭力相對較弱。

2022-2024 年，昊創(chuàng)瑞通營業(yè)收入分別為 55,979.89 萬元、67,236.55 萬元和 86,725.23 萬元，凈利潤分別為 6,876.07 萬元、8,740.74 萬元和 11,128.52 萬元。同行業(yè)可比公司平均營業(yè)收入分別為 588,452.21 萬元、695,552.64 萬元和 729,756.16 萬元，平均凈利潤分別為 33,824.58 萬元、48,017.17 萬元和 44,596.51 萬元，公司營業(yè)收入和凈利潤規(guī)模小于同行業(yè)可比公司平均水平。

由于具體產(chǎn)品種類和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與同行業(yè)可比公司存在較大差異，同時受限于公司經(jīng)營規(guī)模和資金實力，昊創(chuàng)瑞通不僅專利和軟件著作權(quán)數(shù)量少于同行業(yè)可比公司，而且研發(fā)費用率低于同行業(yè)可比公司平均水平。

此外，公司研發(fā)人員數(shù)量遠低于同行業(yè)可比公司。數(shù)據(jù)顯示，在 2024 年末，昊創(chuàng)瑞通共有研發(fā)人員 43 名，占其員工總數(shù)比約在 11.35%，2023 年末和 2022 年末分別為 38 人和 35 人。

相比之下，截至 2024 年 12 月 31 日，許繼電氣研發(fā)人員數(shù)量高達 2723 人，東方電子研發(fā)人數(shù) 1972 人，雙杰電氣研發(fā)人員也是達到了 532 人，金冠股份的研發(fā)人員 198 人，相差懸殊。

" 夫妻店下 " 的治理風險

昊創(chuàng)瑞通是一家典型的夫妻店。本次發(fā)行前，公司控股股東、實際控制人為段友濤和張伶俐夫婦。段友濤直接持有公司 38% 的股份，并通過鼎盛盈科間接控制公司 4.87% 的股份，張伶俐直接持有公司 32.16% 的股份，二人合計控制公司 75.03% 的股份。

有觀點認為，高度集中的股權(quán)雖提升決策效率，卻也加劇 " 一言堂 " 風險。若實控人經(jīng)營失誤或道德失范，中小股東利益恐成犧牲品。

此外，在高管團隊中，公司董事兼副總經(jīng)理王敬偉持股 12.79%，公司董事、綜合管理部經(jīng)理及庫管部經(jīng)理熊麗如，以及監(jiān)事會主席、技術(shù)部經(jīng)理均持股 0.97%。

值得注意的是，申報前 12 個月內(nèi)，公司新增股東為蔡建仁，通過受讓王敬偉的股份成為公司股東。據(jù)披露，2022 年 12 月 30 日，王敬偉與蔡建仁簽訂了《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，王敬偉將其持有的公司 70 萬股股份作價 455.00 萬元轉(zhuǎn)讓給蔡建仁，轉(zhuǎn)讓價格為 6.50 元 / 股，較 2021 年 3 月另外一自然人股東關(guān)輝入股價格溢價了 44.44%。此舉也被質(zhì)疑是 IPO 前夜套現(xiàn)。

據(jù)披露，昊創(chuàng)瑞通多位高管親屬控制的企業(yè)與公司存在關(guān)聯(lián)。

更引人關(guān)注的是，昊創(chuàng)瑞通曾因供應商零部件存在瑕疵、對客戶實際需求理解存在偏差、運輸過程中存在操作不當?shù)纫蛩匕l(fā)生產(chǎn)品質(zhì)量問題，所涉及的收入金額分別為 229.74 萬元、182.34 萬元和 520.09 萬元。

同時，因產(chǎn)品質(zhì)量問題被國網(wǎng)北京市電力公司和國網(wǎng)浙江省電力有限公司在部分種類產(chǎn)品中暫停中標資格 6 個月，被廣東電網(wǎng)有限責任公司扣 1.5 分，被國網(wǎng)遼寧省電力有限公司不合格累計積分積 1 分，對公司經(jīng)營業(yè)績和品牌聲譽造成了一定的不利影響。

與巨人共舞，需自有筋骨。否則，終將被資本市場的篩子無情淘汰。